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區域股權交易所監管規范落地 四板業務方向或有變
區域性股權交易市場的發展，使中小微企業融資更加便利。
近日，國務院辦公廳發布了《國務院辦公廳關于規范發展區域性股權市場的通知》(下稱《通知》，對四板市場的定位和監管，經營規范等內容，提出明確意見。作為多層資本市場的重要組成部分。區域性股權交易市場因缺乏頂層規范，快速發展的同時，系統性風險也在逐步增加。隨著體系化監管規則的發布，四板未來的走向與規范，也有了清晰的參照路徑。
區域股權交易頂層規范出爐
該《通知》從八個方面，確定了區域性股權市場規范發展的總體原則，即處理好監管與發展的關系，按照既有利于規范又有利于發展的要求，積極穩妥推進區域性股權市場規范發展，防范和化解金融風險，有序擴大和更加便利中小微企業融資。同時，也明確了區域性股權市場包括市場定位、監管體制、運營機構、監管底線、合格投資者制度、信息系統、區域管理、支持措施等在內各項制度安排。
“這算是四板市場的第一份頂層監管指導意見。從個人角度來看，顯得有些‘姍姍來遲’。”一位券商人士稱，區域性股權交易市場，在支持當地中小微企業多樣化融資、推動中小微企業規范運作、增強金融服務普惠性等方面發揮了積極作用，但法律地位不明晰、管理制度不健全的問題也越發突出，潛在金融風險正在加劇。“目前市場的監管能力與快速發展的規模并不匹配，發展也不均衡，這些態勢急需改變。”
作為多層資本市場體系的“塔基”，從2008年以來，全國各省陸續批設了一批區域性股權市場。數據顯示，截至去年底，全國除云南還未設立外，已有40家區域性股權市場，掛牌企業174萬家，展示企業594萬家，為企業實現融資2871億元。而規范其市場，也一直是監管層重點建設的內容之一。
2011年11月國務院出臺《國務院關于清理整頓各類交易場所切實防范金融風險的決定》，2012年7月國辦出臺《國務院辦公廳關于清理整頓各類交易場所的實施意見》，明確了包括區域性股權市場在內的地方各類交易場所運行的底線要求。2012年8月證監會發布《關于規范證券公司參與區域性股權交易市場的指導意見(試行)》，從規范證券公司參與的角度，對區域性股權市場間接提出了規范要求。
該券商人士認為，此次《通知》從頂層提出了約束和指導意見，并劃清了四板紅線。這對于各地實現其區域性股權交易所的規范發展，拓展本地市場融資、投資渠道，提供了明確的參考與方向。
整合區域市場設立投資者門檻
除對區域性市場發展提出原則性要求外，《通知》還明確了一地一家運營機構要求，以及可發行轉讓的證券品種范圍，并劃定了合格投資者門檻。
按照新規，區域性股權交易市場運營機構負責組織區域性股權市場的活動，對市場參與者進行自律管理，保障市場規范穩定運行，省級人民政府須公告運營機構名單并向證監會備案，已設立運營機構的，不再設立，已設立兩家(含)以上的，須明確時間表，推動整合為一家。
此舉意味著，各省的區域股權交易中心將各自合并，各省“股權交易中心”、“股權交易所”、“股權托管交易中心”等機構，將會被統一整合為一家平臺。
業內人士解讀，由于區域性股權市場是服務中小微企業的金融基礎設施和公共平臺，不是完全競爭性的市場主體。而目前少數省市設立了多家運營機構，存在重復建設問題，容易引發惡性競爭，甚至釀成區域性、系統性風險。《通知》明確運營機構名單的管理要求，有利于遏制部分地方新設沖動，整合資源辦好區域性股權市場。
而對投資者門檻的設定，則直接戳中一些區域股權交易所的軟肋。
“其實目前大部分區域股權交易市場都已建立了合格投資者的相關制度，但因各地做法不同，差異性較大，部分市場的合格投資者準入門檻過低，是存在一定風險隱患的。”省內一家證券投資顧問公司劉先生表示，一些交易所會采取拆分、代持等方式突破合格投資者標準，或單只私募證券持有者人數上限，增加了潛在風險。
針對這種現象，此次《通知》明確，合格投資者應是依法設立且具備一定條件的法人機構、合伙企業，金融機構依法管理的投資性計劃，以及具備較強風險承受能力且金融資產不低于50萬元人民幣的自然人。區域性股權市場應嚴格執行合格投資者制度，可以高于但不得低于《通知》明確的最低標準。“這將有利于政策的統一性，可更好保護投資者合法權益。”
定位明確終結三、四板“糾葛”
除了對于經營的規范與管理外，定位限制，是此次《通知》最為顯著的特征。
《通知》特別強調，“區域性股權市場不得為所在省級行政區域外的企業私募證券或股權的融資、轉讓提供服務。”這也被劉先生解讀為是為解決三四板重疊問題。
“監管層也注意到三、四板之間在早期的市場定位功能上，有不少重疊的部分。”劉先生舉例，在全國中小企業股份轉讓系統擴容前，天津、上海等地的四板市場，掛牌企業數量與規模，一度超過新三板，其中不少企業非本區域企業。這使得三板全國性市場與四板區域性市場之間，有了很多功能上的重疊。
同時，在“地方批、地方管”的監管體制下，跨區域掛牌企業一旦發生風險，容易出現風險處置責任不清晰、投資者利益難以得到保障的問題，市場覆蓋范圍與監管覆蓋范圍并不匹配。
而在一位四板上市公司總經理看來，區域性股權市場，是地方人民政府支持中小微企業政策措施的綜合運用平臺。“現在跨區經營情況頻出，對于一些非發達區域的市場與公司來說，顯然影響了其發掘投融資潛力，也不利于引導區域性股權市場圍繞省內中小微企業提供優質、高效服務。”
正因此，在此次《通知中》，不僅明確區域性股權市場是主要服務于所在省級行政區域內中小微企業的私募股權市場。即使是異地存量掛牌企業，交易所也要進行限期清理，并要求相關省級人民政府按規定督促協調，妥善解決跨區域經營問題。
事實上，在2015年6月證監會發布的《通知》征求意見稿中，提出如果運營機構所在地和企業所在地省級人民政府已就此類企業的日常監管和風險處置職責簽訂協議、明確分工的，可以繼續由異地區域性股權交易市場提供服務，但此次這樣的例外也被禁止，徹底將四板區域市場“隔離”分開。
中信證券業務經理陳先生認為，此舉徹底劃開了新三板與四板之間的“糾葛”。“兩類市場定位會越來越清晰，各自服務于不同領域，共同構成多層次資本市場的塔基。”
私募債暫“離場”四板業務方向或變
對違規私募債的控制，讓《通知》格外受到關注。
《通知》要求，在區域性股權市場發行或轉讓證券的，僅限于股票、可轉換為股票的公司債券以及國務院有關部門按程序認可的其他證券，不得違規發行或轉讓私募債券。這也意味著，目前活躍在四板市場的規模近百億的私募債融資形式，或將要暫時告別這一市場。
“這個政策一出來，很多交易所肯定得重新規劃業務重點。”上述證券行業人士表示，雖然四板市場主要面向的是私募股權市場，但是在實際操作中，由于交易規模和成交量等影響，一些區域性股權交易市場，也積極探索出了股權融資和轉讓服務之外的私募債和轉讓服務。“目前私募股權市場中，債券或者類債券的產品，成為部分企業的主要融資渠道，這其中，以私募債以及股權質押這類較為活躍。”
但據記者了解，近幾年，整個四板市場，備案發行私募債的規模已達百億，實際違約情況很少，那么又為何要進行規范禁止呢?劉先生坦言，這主要還是基于四板私募債潛在的風險性。
“相比股權融資和轉讓服務來說，私募債和股權質押的規則并不明晰。”劉先生稱，目前不同區域性股權市場的業務模式，存在較大差異，在操作中也存在變相突破私募發行界限、跨區域發行以及突破人數紅線等問題。同時掛牌企業的非標準化情況明顯，個別企業甚至在掛牌前缺乏專業財務人員與報表。“如果股交所不參與盡調，就起不到篩選作用，這些綜合因素都加大了私募債的風險。”
2016年底，廣東金融高新區股權交易中心發行的“僑興債”爆發違約事件，導致僑興集團、粵股交、招財寶、浙商財險、廣發行惠州分行陷入其中，也引發市場對于私募債務風險的關注。“此后多個私募債風險事件被媒體曝出，這讓監管層意識到，私募債市場在缺乏規則的情況下，風險會通過其他渠道被放大，所以必須盡快治理。”
證監會提出，在停止除股票、可轉債之外的其他證券(如私募債)的發行和轉讓外，對于存量的私募債，到期兌付了結。相關省級人民政府需深入摸排存量私募債的風險，有針對性地制定工作預案，做好風險防范化解工作。而為了避免因“禁”而產生的區域市場發展問題，監管層則并未封殺股權質押這一間接融資方式，同時鼓勵各地推行可轉換債券這一形式。
唯創咨詢分析師魏東明表示，從個人角度看，《通知》對于私募債并非徹底封殺，而是停業整頓。一方面監管層希望區域股權市場回歸區域私募股權市場這一定位，發展一些依托股權的融資渠道。另外一方面則可能會對私募債等證券服務進行一次詳盡評估。“在獲得成熟且詳盡的評估論證后，也不排除按程序適時推出類似方案的可能。”
