News新聞中心
構建多層次資本市場任重道遠
5月9日，國務院發布《關于進一步促進資本市場健康發展的若干意見》（市場稱為 “新國九條”），全面繪制了包括股票市場、債券市場、期貨市場在內的資本市場發展藍圖。
“新國九條”明確提出，到2020年，基本形成結構合理、功能完善、規范透明、穩健高效、開放包容的多層次資本市場體系。
從形式上說，近年來，隨著創業板建立和發展、全國中小企業股份轉讓系統試點擴大到全國、區域性股權市場積極探索，多層次股票市場初步形成，我國已經搭建起多層次股權交易市場體系的基本框架，形成了三個場內交易市場，即主板、中小板和創業板，也形成了三個場外交易市場，即新三板、地方股權交易中心和券商柜臺交易市場。
可是，這“內三外三”股票交易市場，由于出身背景不同，幕后推手各異，運行機制相克，發展模式有別，彼此沒有明顯的“接口”銜接，聯系不大，聯通性差，層次關系也不明晰，梯度難分。看似鏈條很完整，也有名義性層次，卻是內涵混淆，形似神離，與歐美多層次資本市場相去甚遠。所以，多少年來，上市公司“見毛就是鴨”，在“內三外三”中左沖右突，到處瞎闖，攪得股市昏天黑地。
就滬深兩地股票交易所而言，由于資本市場層次不明顯，兩地為拼搶上市資源處心積慮，輪番上演了“滬強深弱”或“滬弱深強”的二龍戲珠。從表面上看，現在滬市是大企業的福地，深市是中小企業的祥云，但暗地里相互爭奪上市資源不分大、中小，無論肥瘦，都想往碗里搛。這讓上市公司很為難，兩家都是股票交易所，都是“貴方寶地”，都不敢得罪。
倘若構建起真正意義上的多層次資本市場，既能滿足上市公司差異化融資，又能為交易所進行差異化競爭提供平臺。
那么，多層次市場究竟應具備什么特質呢？來自美國這個發達資本市場的詮釋是：首先，上市標準不同。納斯達克（NASDAQ）全國市場對IPO企業有形凈資產的門檻設定為600—1800萬美元，而納斯達克小型資本市場的門檻為400萬美元。在場外柜臺交易系統（OTCBB）和粉紅單市場（PSM）掛牌則沒有財務要求。
其次，交易制度不同。證交所（ASE）通常采用集合競價的拍賣制，場外交易通常采用做市商造市的報價制，更低一級的市場則采用一對一的談判制。在OTCBB、PSM市場，則只提供報價服務而不提供交易服務。
再次，監管要求不同。美國對證交所場內交易的監管最為苛刻，其監管對象涵蓋了與上市證券有關的方方面面，包括證券發行人、上市公司及其公司董事、證券承銷商以及會計和律師事務所等等。而在NASDAQ市場，監管重點主要限于會員和做市商。就OTCBB而言，盡管這幾年其市場買殼交易頻現，監管部門對其監管趨于嚴格，但相對于紐約證交所和納斯達克市場來說，OTCBB市場的自由逍遙還是令人羨慕的。至于粉紅單市場，基本上沒有監管，只要每天在交易結束時公布掛牌公司報價就完事。
此外，上市成本和風險也不同。在美國，在小額市場掛牌的公司僅交納很少的掛牌費用即可上市交易，上市成本較低。不過，由于小額市場對公司的監管要求不像大額市場那樣嚴格，因而投資者的風險也要高于大額市場。
有鑒于此，“新國九條”的設計者針對當前存在的突出問題，圍繞市場機制、市場載體、市場主體三個角度提出了具體的政策措施。
在市場機制方面，“新國九條”提出，要積極穩妥推進股票發行注冊制改革，建立和完善以信息披露為中心的股票發行制度。充分發揮資本市場在企業并購重組過程中的主渠道作用，實現公司產權和控制權跨地區、跨所有制順暢轉讓。同時要構建符合我國實際并有利于投資者保護的退市制度，逐步形成公司進退有序、市場轉板順暢的良性循環機制。
在市場載體方面，“新國九條”明確了多層次股權市場的體系結構，提出要壯大主板、中小企業板市場，改革創業板市場，加快完善全國中小企業股份轉讓系統，建立小額、便捷、靈活、多元的投融資機制，在清理整頓的基礎上將區域性股權市場納入多層次資本市場體系，從而加快多層次股權市場建設。
在市場主體方面，“新國九條”圍繞提高上市公司質量這一目標，提出引導上市公司通過資本市場完善現代企業制度，建立健全市場化經營機制，規范經營決策。督促上市公司以投資者需求為導向，履行好信息披露義務，嚴格執行企業會計準則和財務報告制度，提高財務信息的可比性，增強信息披露的有效性。促進上市公司提高效益，增強持續回報投資者能力，為股東創造更多價值。
盡管構建多層次資本市場任重道遠，但框架已經搭建，方向已經指明，政策靴子也已經落地，只要我們腳踏實地，嚴格按照路線圖行進，且中規中矩，6年后即2020年，一定會基本形成結構合理、功能完善、規范透明、穩健高效、開放包容的多層次資本市場體系。
（作者系晶蘇傳媒首席分析師）
上一篇：證監會：加快建設多層次股權市場
下一篇：新三板新交易系統今日上線
